Invest _i,t+1 = α_۰+α_۱ Q _i,t+α_۲R _i,t+α_۳SaleGrth _i,t+ α_۴Cash _i,t

+ α_۵Leverage _i,t+e _i,t+1

Invest: هزینه های سرمایه ای شرکت که از طریق میزان افزایش در مانده اموال، ماشین آالات و تجهیزات محاسبه می شود.

Q: نسبت کیوتوبین به ‌عنوان معیار فرصت‌های رشد شرکت که از طریق نسبت جمع ارزش بازار سرمایه با ارزش دفتری بدهی ها بر ارزش دفتری دارایی ها محاسبه می شود.

R: بازده کل سهام شرکت که شامل سود نقدی، تغییرات قیمت و سایر مزایای متعلقه در طول یکسال مالی است.

Sale Growth: نرخ رشد درآمد فروش که عبارت است از درصد تغییرات درآمد فروش در دوره t نسبت به دوره t-1.

Cash: مانده وجه نقد تقسیم بر کل دارایی ها

Leverage: اهرم مالی شرکت (نسبت کل بدهی ها به کل دارایی ها)

پس از برازش الگوی فوق، پسماندهای رگرسیون برای کلیه سال-شرکت‌های نمونه آماری استخراج می شود. این پسماندها، نشان دهنده میزان انحراف سرمایه گذاری هر ساال-شرکت از میزان سرمایه گذاری مورد انتظار آن می‌باشد و به ‌عنوان معیار ناکارآیی سرمایه گذاری موردنظر قرار می‌گیرد. پسماندهای مثبت(انحراف مثبت از سرمایه گذاری مورد انتظار)، بیانگر انتخاب پروژه هایی با خالص ارزش فعلی منفی یا همان سرمایه گذاری بیش از حد و پسماندهای منفی(انحراف منفی از سرمایه گذاری مورد انتظار) نشان دهنده گذر از فرصت‌های سرمایه گذاری با ارزش فعلی خالص مثبت یا در واقع سرمایه گذاری کمتر از حد خواهد بود(وردی،۲۰۰۶).

1. نحوه سنجش کارایی عملیاتی(ROA)

در تحقیق حاضر جهت اندازه گیری کارایی عملیاتی از معیار نسبت بازده دارایی ها استفاده می شود. بازده دارایی ها، میزان منافع حاصل از منابع سرمایه گذاری شده در شرکت را می سنجد و از طریق نسبت سود خالص تقسیم بر کل دارایی ها محاسبه می شود.

ROA=

1. معیار محدودیت مالی(شاخص KZ)

در سال ۱۹۹۷ کاپلان و زینگالس شرکت ها را از نظرمحدودیت های مالی به ۵ گروه تقسیم کردند، ملاک آنان برای تقسیم بندی ، میزان شکاف بین هزینه های داخلی و خارجی شرکت بود . در سال ۲۰۰۱ لامونت، پالک و رکویجو^[۴۰] این شاخص را بنام شاخصKZ نامگذاری نمودند. شاخص KZ یک الگوی رگرسیونی است که در آن محدودیت مالی تابعی از جریان نقدی، سود نقد تقسیمی، مانده وجه نقد، نسبت اهرمی و شاخص کیوتوبین می‌باشد. بر طبق این شاخص، شرکت هایی که KZ بالاتری داشته باشند، نشان دهنده این مطلب بود که وابستگی آن ها به حقوق صاحبان سهام بیشتر است. به بیانی دیگر شاخص بالاتر ، این مطلب را بیان می‌کند که شرکتی که در محدودیت مالی قرار دارد برای به دست آوردن منابع مالی خارجی توان استفاده از وام و اعتبارات را ندارد (ظرفیت بدهی اش پر شده است) و رو به انتشار سهام می آورد. این محققین با بهره گرفتن از رگرسیون ترکیبی ضرایب ذیل را به دست آوردند.

KZ _index=-1.002

: CF خالص جریان نقدی

: Div کل سود تقسیمی

: C مانده وجه نقد (وجوه نقد و موجودی نزد بانک‌ها)

: A ارزش دفتری کل داراییها

: Qشاخص کیوتوبین (معیار ارزش شرکت)

:نسبت اهرمی(نست کل بدهیها به کل داراییها)

شاخص KZ توسط تهرانی و حصارزاده(۱۳۸۸) در ایران بومی سازی شده و ضرایب آن با توجه به شرایط شرکت‌های پذیرفته شده در بازار بورس اوراق بهادار تهران، برآورد شده است. شاخصی که این محققین برای سنجش محدودیت مالی در یران ارائه نموده اند، به صورت ذیل می‌باشد.

KZ _index=17.33-37.486

مقدار KZ محاسبه شده برای شرکت‌ها، هر چه بالاتر باشد؛ نشان دهنده محدودیت مالی بیشتری است. در این تحقیق، با بهره گرفتن از الگوی فوق، شاخصKZ برای کلیه شرکت‌های نمونه آماری مورد مطالعه محاسبه خواهد شد. سپس با توجه به مقادیر به دست آمده این شرکت‌ها به پنج گروه طبقه بندی می‌شوند و گروه اول و دوم که بیشترین مقدار شاخص به آن ها تعلق دارد، به ‌عنوان شرکت‌های دارای محدودیت مالی طبقه بندی می‌شوند(تهرانی و حصارزاده،۱۳۸۸).

۳-۹-۳) متغیرهای کنترل

در این تحقیق، گروهی از متغیرهایی که در تحقیقات پیشین(مانند ژانگ^[۴۱]، ۲۰۰۸؛ ارسلان و همکاران^[۴۲]،۲۰۱۱ و تائوما،۲۰۱۱) برای تبیین ارتباط بین محیط گزارشگری مالی با راهبردهای سرمایه گذاری شرکت‌ها به کار رفته است؛ به ‌عنوان متغیر کنترلی در الگوی آزمون فرضیات وارد شده اند. بر این اساس، اندازه شرکت، اهرم مالی، و نسبت ارزش بازار سهام به ارزش دفتری حقوق صاحبان سهام، به ‌عنوان متغیرهای کنترل در نظر گرفته شده اند. شواهد تجربی فوق، نشان می‌دهند که این متغیرها، رابطه معناداری با سطح سرمایه گذاری شرکت‌ها دارند و از طرفی منعکس کننده ویژگی های خاص شرکت‌ها می‌باشند. ‌بنابرین‏ برای تبیین تغییرات آن مناسب می‌باشند. متغیرهای کنترلی تحقیق و نحوه محاسبه آن ها بشرح ذیل است:

۱)اندازه^[۴۳] شرکت

اندازه شرکت یکی از معیارهای منعکس کننده ویژگی شرکت‌ها می‌باشد. ارسلان و همکاران (۲۰۰۶) پیشنهاد کردند که شرکت‌های با اندازه بزرگتر به دلیل حجم بالاتر فعالیت‌های عملیاتی، منابع بیشتری را در دارایی های ثابت و مولد و یا در دارایی های جاری و با نقدشوندگی بالا، سرمایه گذاری می‌کنند. در این تحقیق جهت وارد نمودن اندازه شرکت‌های در الگوی آزمون فرضیات از لگاریتم درآمد فروش استفاده می شود.

Size _i,t=Ln(Sales _i,t)

۲)اهرم مالی ^[۴۴]

اهرم مالی، منعکس کننده سیاست‌های مالی و اعتباری شرکت است که میزان استفاده شرکت از تسهیلات مالی را نشان می‌دهد. دوچین و ‌همکاران^[۴۵](۲۰۱۰) اعتقاد دارند که اهرم مالی عامل مهمی در تعیین سیاست‌های سرمایه گذاری واحدهای انتفاعی است. آن ها دریافتند که شرکت‌های با اهرم مالی پایین، که ظرفیت بدهی آن ها تکمیل نشده است و امکان دسترسی به منابع خارج از شرکت را با هزینه پایین دارند؛ پروژه های سرمایه گذاری بیشتری را جذب می نمایند. بر این اساس، در تحقیق حاضر، اهرم مالی به ‌عنوان متغیر کنترلی موردنظر قرار گرفته و انتظار می رود که رابطه معناداری با رفتارهای سرمایه گذاری شرکت‌های نمونه آماری داشته باشد.

Lev=

۳)نسبت ارزش بازار به ارزش دفتری: این نسبت به ‌عنوان شاخص فرصت‌های رشد شرکت‌های سهامی مطرح می‌باشد و از تقسیم ارزش بازار سهام منتشره به ارزش دفتری حقوق صاحبان سهام به دست می‌آید. ارسلان و همکاران(۲۰۱۱) نشان دادند که شرکت‌های با نسبت ارزش بازار به ارزش دفتری بالاتر، با احتمال بیشتری در پروژه های با خالص ارزش فعلی مثبت سرمایه گذاری می‌کنند. زیراکه این گروه از شرکت‌ها، اتکای کمتری به منابع مالی خارج از شرکت دارند و در نتیجه با محدودیت های مالی کمتری مواجه هستند.

MTB _i,t=

۳-۱۰) روش‌ها یا نرم افزارهای رایانه ای

در تحقیق حاضر برای پردازش اولیه داده ها از نرم افزار Excel استفاده شده است و برای انجام کارهای آماری جهت تجزیه و تحلیل داده ها نرم افزار Spss نسخه ۱۶ به کار رفته است.

فصل چهارم

یافته های تحقیق

۴-۱) مقدمه